23 de agosto de 2011

Risco x Retorno

As práticas atuais de avaliação de ações no mercado supõem que o mercado eficiente. Isso quer dizer que os termos „retorno esperado. e „retorno exigido. são usados como sinônimos, pois seriam equivalentes em um mercado eficiente. Isso significa que os preços das ações refletem com precisão o valor verdadeiro baseado em risco e retorno.
(GITMAN, 2004, p. 277).


De acordo com Tier (2004, p.23) o conhecimento convencional sobre risco é de que quando você investe US$1.000, precisa levar em conta a possibilidade de ter um prejuízo de US$1.000. Portanto para as pessoas que pensam desse modo, lucros e prejuízos estão relacionados como os dois lados de uma mesma moeda: para ter a chance de ganhar um dólar, é preciso assumir o risco de perder esse dólar, conforme é demonstrado no Gráfico 1.



O Modelo de Precificação dos Ativos de Capital (CAPM) é o modelo baseado na proposição de que a taxa de retorno exigida de qualquer ação é igual à taxa de retorno livre de risco, mais um prêmio de risco que corresponde ao risco remanescente após a diversificação. Segundo Brigham (1999, p. 174) ”Os investidores exigem um prêmio por assumir riscos; isto é, quanto mais alto for o grau de risco de um papel, mais alto deve ser o retorno esperado para incentivar os investidores a comprá-lo (ou mantê-lo em carteira).” Os desenvolvedores do CAPM foram os professores Harry Markowitz e William F. Sharpe, que receberam o prêmio Nobel de economia em 1990.


A formula do CAPM e:
Ke = Rf + β (Rm . Rf)


Onde:


Ke = Custo do Capital Proprio
Rf = Ativo Livre de Risco
β = Beta
Rm = Risco de Mercado


A parte do risco que pode ser eliminada e o risco diversificavel. O risco diversificavel, tambem conhecido como nao sistematico, e ocasionado por eventos aleatorios. Seus efeitos sobre uma carteira podem ser eliminados pela diversificacao, isto e, o que e ruim para uma empresa pode ser bom para outra. (BRIGHAM, 1999, p. 174).

A parte do risco que nao pode ser eliminada e chamada de risco de mercado, sistematico ou beta. Este risco tem origem em fatores que afetam sistematicamente a maioria das empresas, tais como guerras, inflacao, recessao e taxas de juros altas. Como a maioria das acoes tendera a ser afetada negativamente por estes fatores, o risco de mercado nao pode ser eliminado via diversificacao, ou seja, e o risco que permanece apos a diversificacao. (BRIGHAM, 1999, p. 174).

O Beta (β) e tendencia de uma acao subir ou cair com o mercado e e um elemento chave para o CAPM. Uma acao com risco e definida como uma acao que tende a subir ou cair concomitantemente com o mercado em geral, avaliado por algum indice, como por exemplo, o Ibovespa no Brasil. Uma acao como beta de 1,0 deve ter a oscilacao de seu preco igual ao do Ibovespa. Com beta de 0,5 deve ter a metade da oscilacao do Ibovespa. A acao com um beta de 2,0 deve oscilar o dobro do Ibovespa. (BRIGHAM, 1999, p. 175).
A principal conclusao do CAPM e que o grau de risco de uma acao individual e sua contribuicao ao grau de risco de uma carteira bem diversificada. A acao pode apresentar alto risco se mantida isoladamente, mas, se metade de seu risco puder se eliminada pela diversificacao, entao o seu risco nao diversificavel, ou pertinente, que e sua contribuicao ao risco da carteira e muito menor do que o seu risco isolado. (BRIGHAM, 1999, p. 175).

“Por algum motivo, as pessoas se baseiam nos preços e não nos valores. Preço é o que você paga.Valor é o que você leva” (BUFFETT, Mary; CLARK, David; 2006, p. 134), o que você paga determina o valor que você obtém: se paga demais, obtém pouco valor; quanto menos você paga, mais valor obtém. Então isso é contra a utilização do beta, que pela observação de que se um grupo de ações que caiu muito, comparativamente ao mercado torna-se arriscado comprá-la no preço mais baixo do que era no preço mais alto.

Além disso, o beta não distingue as empresas por setor, situação financeira ou outros aspectos relevantes. Buffett (1984, p. 13) diz que às vezes o risco e o retorno são correlacionados de forma positiva por que os investidores de valor pensam que a compra de um dólar por sessenta centavos é mais arriscada do que comprar por quarenta centavos. Comprando por quarenta centavos é maior o potencial de recompensa e menor o risco. Tier (2004, p.24) defende que a principal meta do investidor em valor é preservar o
capital e obter grandes lucros com pouco ou nenhum risco de prejuízo. Considera este tipo investimento como “eventos de alta probabilidade” conforme o Gráfico 2.Os investidores em valor têm total aversão ao risco, conforme demonstrado abaixo:






“Há um princípio antigo e saudável que deveria ser seguido por
aqueles que não podem se dar ao luxo de correr riscos, a saber,
contentarem-se com um rendimento relativamente baixo derivado dos
recursos investidos. Decorre daí a idéia geral de que a taxa de
retorno a ser almejada pelo investidor deve ser mais ou menos
proporcional ao grau de risco que ele está preparado para assumir. A
taxa de retorno buscada deve depender de quanto esforço inteligente
o investidor está disposto e é capaz de envidar. Em muitos casos,
pode haver um risco real menor associado à compra de ações
subvalorizadas, que oferece a oportunidade de um lucro grande, do
que a compra de uma obrigação convencional” (GRAHAM, 2007, p.
111).


Biema propõe outra maneira de se pensar sobre o risco. A figura 2 representa o resultado de um valuation. A estimativa do valor da ação é no máximo o grau de certeza. Para os investidores em valor o risco é pagar por um preço mais caro do que o grau de certeza, e quanto menor o preço da ação estiver cotado no mercado, até mesmo abaixo do valor intrínseco da empresa o risco é menor. O investidor de valor já elimina boa parte do risco comprando valores mobiliários com desconto em relação a seu valor intrínseco, mas não elimina, necessariamente, o risco de a empresa subjacente perder o valor intrínseco com o passar do tempo. (BIEMA, 2009, p.2).




“Tentamos calcular o valor exato para essa ou aquela empresa, mas,
obviamente, nunca conseguimos alcançar esse ideal. Seremos
capazes de efetuar uma estimativa dentro de certa faixa de erro. Para
algumas empresas essa faixa de erro possivelmente é bem pequena,
para outras provavelmente devemos ficar afastados, em termos de
investimento... Hoje em dia, value investor é quem, ao analisar uma
empresa, preocupa-se antes de qualquer coisa com o risco de baixa”.
(BIEMA, 2009, p. 2).




Buffett (1984, p. 14) cita seu investimento na Washington Post Company ao descrever a sua maneira de pensar sobre o risco. Em 1973, a Washington Post Company possuía o jornal Washington Post, a revista Newsweek e quatro redes de televisão valendo, segundo uma avaliação conservadora, US$ 400 milhões – no entanto, no mercado de ações a empresa valia US$ 80 milhões. De uma perspectiva de curto prazo, Wall Street não achava que a ação renderia muito no ano seguinte. Caso a ação tivesse caído mais a um preço que representasse uma avaliação de U$ 40 milhões ao invés de US$ 80 milhões, seu beta teria sido maior. Para os que acreditam que o beta mede o risco, o preço teria sido mais barato e teria feito a ação parecer mais arriscada. Porém, de uma perspectiva de longo prazo Buffett comprou US$ 10 milhões em ações da empresa e em 1984 a Washington Post Company estava valendo US$ 2,0 bilhões. Por isso o mercado eficiente no curto prazo muitas vezes cria uma ineficiência no longo prazo. (BUFFETT, Mary; CLARK, David; 2006, p. 134).

Buffett pensa que a maior parte dos mercados não é puramente eficiente e que equiparar volatilidade a risco é uma grave distorção. Uma das formas de calcular o risco sistêmico de um valor mobiliário, citado anteriormente, na teoria moderna de finanças é o beta, que é a volatilidade de um ativo comparado à média do mercado. O beta pode ser preciso para ativos que são negociados em mercados eficientes, nos quais todas as informações disponíveis estão incorporadas aos preços. De uma perspectiva de curto prazo, o mercado de ações é razoavelmente eficiente, mas a eficiência criada pela perspectiva de curto prazo costuma gerar erros nos preços no longo prazo. No entanto, de uma perspectiva de longo prazo, o mercado de ações costuma ser ineficiente. (BUFFETT, Mary; CLARK, David, 2006, p. 134) Portanto para os investidores em valor, o risco é pagar mais caro do que a empresa vale, enquanto para os que consideram que o mercado é eficiente e é impossível superar o mercado, o risco está na volatilidade da carteira.

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